Cash- und Liquiditätsmanagement im Family Office

Warum Treasury-Management eigener Governance bedarf

Cash ist die Anlageklasse, über die anspruchsvolle Investoren am wenigsten nachdenken – und die sie am häufigsten bereuen. Ein Family Office mit einem Gesamtvermögen von 500 Millionen CHF hält liquide Reserven von 5 bis 15 % des Portfolios – also 25 bis 75 Millionen CHF – häufig auf einem einzigen Standard-Sweep-Konto einer Depotbank. Die dort erzielten Renditen liegen 30 bis 80 Basispunkte unter denen kurzlaufender Staatsanleihen, während das Counterparty-Risiko auf ein einziges Institut konzentriert bleibt. Bei 50 Basispunkten Drag auf 50 Millionen CHF sind das 250.000 CHF entgangener Ertrag pro Jahr – noch ohne Berücksichtigung der Governance- und Risikoaspekte. Treasury-Management im Family Office ist keine Back-Office-Funktion. Es ist eine Disziplin, die ein schriftliches Regelwerk, Counterparty-Diversifikation und klare Entscheidungshierarchien erfordert.

Den Liquiditätswasserfall strukturieren

Ausgangspunkt jedes Treasury-Frameworks ist die Segmentierung liquider Mittel nach Zeithorizont und Verwendungszweck. Ein Drei-Tranchen-Ansatz – operative Reserven, taktische Reserven und strategische Liquidität – schafft eine klare Entscheidungsarchitektur. Operative Reserven, die typischerweise die Betriebskosten des Family Office für 3 bis 6 Monate sowie innerhalb von 90 Tagen erwartete Capital Calls abdecken, sollten in Instrumenten mit gleich- oder nächsttägiger Liquidität gehalten werden: kurzlaufende Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit von unter 30 Tagen, Geldmarktfonds, die ausschliesslich in direkte Staatsschuldverschreibungen investieren, oder Sichteinlagen innerhalb der gesetzlichen Einlagensicherungsgrenze. Taktische Reserven – Kapital, das innerhalb von 6 bis 18 Monaten in Investments fliessen soll – können eine etwas längere Duration zugunsten einer höheren Rendite tragen. Die strategische Liquidität umfasst Dry Powder für opportunistische Investitionen ohne konkreten Einsatzzeitraum und kann innerhalb der familiären Liquiditätsrichtlinie aggressiver strukturiert werden.

Gestaffelte Kurzläufer-Strategie in der Praxis

Für Schweizer und deutsche Family Offices bieten OECD-Staatsanleihen höchster Bonität – Eidgenossen, Bundesanleihen oder US-Treasuries – einen natürlichen Rahmen für gestaffelte Portfolios. Ein Family Office mit 20 Millionen CHF in taktischen Reserven könnte diese gleichmässig auf Laufzeiten von 1, 2, 3, 6 und 12 Monaten verteilen, wobei fällig werdende Erlöse entweder in die längste Laufzeit reinvestiert oder für operative Bedürfnisse umgeleitet werden. Der Renditeaufschlag gegenüber einem Standard-Geldmarktfonds – bei vergleichbarer Kreditqualität – belief sich in der jüngsten Zinsphase auf 20 bis 30 Basispunkte und kompensiert den zusätzlichen Verwaltungsaufwand deutlich. Neben der Rendite entfallen beim Direktkauf die Management-Gebühren von Geldmarktfonds (typischerweise 10 bis 25 Basispunkte für institutionelle Anteilsklassen), und die Instrumente werden transparent im eigenen Depotbestand des Family Office gehalten – nicht als Fondsanteil. Der operative Mehraufwand ist gering: Ist die Staffelung einmal etabliert, erfordert sie minimalen laufenden Eingriff.

Eine gestaffelte Staatsanleihen-Strategie ist keine ausgefeilte Investmentidee. Sie ist eine Grunddisziplin, die die meisten Family Offices umsetzen sollten – und die meisten bislang nicht umsetzen. Der marginale Aufwand ist gering; der Renditegewinn und die Risikoreduzierung sind spürbar.

Treasury-Sweep-Vereinbarungen und verborgene Risiken

Viele Depotbanken und Prime Broker bieten automatische Sweep-Vereinbarungen an, die nicht investierte Barmittel über Nacht in verbundene Geldmarktfonds oder Bankeinlagenprogramme überführen. Diese Arrangements sind operativ komfortabel, bergen aber Risiken, die häufig falsch eingeschätzt werden. Das wichtigste betrifft die gesetzliche Einlagensicherung. In Deutschland greift die Einlagensicherung bis 100.000 EUR pro Kunde und Institut; in der Schweiz schützt esisuisse Einlagen bis 100.000 CHF pro Bank – jeweils nur für direkt gehaltene Einlagen, nicht für Sammelkonten. Bankseitige Sweep-Programme, die Kundengelder in Omnibus-Konten bei Partnerbanken bündeln, werben oft mit erhöhter effektiver Absicherung durch «Pass-through»-Mechanismen; der tatsächliche Schutz hängt jedoch von der Rechtsstruktur des Programms, der Genauigkeit der Bankbuchhaltung und den jeweils anwendbaren Eigentumskonstellationen ab. Family Offices sollten das konkrete Rechtsgutachten oder den massgeblichen Offenlegungsdocument einer jeden Sweep-Vereinbarung anfordern und prüfen – und sich nicht auf Marketingunterlagen verlassen.

Für Beträge oberhalb der Einlagensicherungsgrenze – was faktisch jeden nennenswerten Family-Office-Cash-Bestand betrifft – sind direkte Staatsschuldverschreibungen oder Geldmarktfonds, die ausschliesslich in staatliche Wertpapiere investieren, die angemessenen Instrumente. Repos mit Staatsanleihen als Sicherheit und Commercial Paper bringen Kreditrisiken mit sich, die im normalen Marktumfeld unsichtbar bleiben – bis eine Marktverwerfung sie sichtbar macht. Das «Breaking of the Buck» des Reserve Primary Fund im Jahr 2008, der Commercial Paper von Lehman Brothers hielt, bleibt die kanonische Lektion: Ein vermeintlich cash-äquivalenter Geldmarktfonds erwies sich als genau das nicht.

Verwahrstellen-Konzentrationsrisiko als Governance-Frage

Der Zusammenbruch der Silicon Valley Bank im März 2023 – gemessen an den Bilanzsummen der zweitgrösste US-Bankenzusammenbruch der Geschichte – bedrohte kurzzeitig Hunderte von Geschäftskonten mit Einlagen weit oberhalb der Einlagensicherungsgrenze. Obwohl die SVB für die meisten Family Offices keine primäre Depotbank war, zeigte der Fall, wie konzentrierte Verwahrstellen-Beziehungen Tail Risks erzeugen, die unter normalen Bedingungen kaum quantifizierbar sind. Für Family Offices wirkt das Verwahrstellen-Konzentrationsrisiko auf zwei Ebenen. Erstens das direkte Risiko einer Insolvenz oder eines operativen Ausfalls der Depotbank, der den Zugang zu Vermögen auch dann blockieren kann, wenn dieses unter Anlegerentschädigungssystemen – wie der deutschen Anlegerentschädigung oder dem schweizerischen Rahmen der FINMA – letztlich sichergestellt ist. Zweitens das operative Risiko, dass eine einzige Depotbank zum Single Point of Failure für Reporting, Datenaggregation und Transaktionsabwicklung wird.

Best Practice für Family Offices mit liquiden Mitteln über 50 Millionen CHF oder EUR ist es, Beziehungen zu mindestens zwei Depotbanken zu unterhalten, wobei kein Institut mehr als 60 bis 70 % der Vermögenswerte verwahrt. Für Familien mit Prime-Brokerage-Beziehungen – üblich bei alternativen Anlageportfolios mit Managed-Account-Strukturen in Hedgefonds – führt das Recht des Prime Brokers zur Weiterverpfändung (Rehypothecation) hinterlegter Vermögenswerte zu einer weiteren Risikoschicht, die vertraglich begrenzt werden sollte. Family Offices, die keine Margin-Finanzierung nutzen, sollten vertragliche Verbote der Rehypothecation als Standard-Governance-Massnahme aushandeln.

Counterparty Due Diligence, die gegenüber Hedgefonds-Managern konsequent angewandt und gegenüber Depotbanken kaum betrieben wird – diese Asymmetrie der Aufmerksamkeit wird irgendwann teuer bezahlt werden.

Währungsmanagement für internationale Familien

Für Familien mit Mitgliedern, Vermögenswerten oder Verpflichtungen in mehreren Ländern – ein Profil, das für die Mehrheit ultravermögender Familien weltweit zutrifft – lässt sich Cash- und Liquiditätsmanagement nicht ohne wesentliche, ungesicherte Risiken vom Währungsmanagement trennen. Eine Familie mit CHF als funktionaler Währung, EUR-denominierten Immobilienverpflichtungen und GBP-Ausschüttungen an Begünstigte betreibt de facto ein Multi-Währungs-Treasury, unabhängig davon, ob sie über eine formale FX-Richtlinie verfügt. Ausgangspunkt ist eine Währungsexposure-Analyse: die Erfassung aller Vermögenswerte, Verbindlichkeiten, Einkommensströme und Ausgabenverpflichtungen nach Währung sowie die Berechnung des Nettoexposures in jeder Währung. Dies ist komplexer, als es scheint, denn Private-Equity-Fondsinvestments werden typischerweise in der Basiswährung des Fonds ausgewiesen, können aber Beteiligungen in mehreren Währungen halten; und Immobilienbewertungen in ausländischen Jurisdiktionen stellen ein Währungsexposure dar, auch wenn sie illiquide sind.

Absicherungsrahmen und Richtliniengestaltung

Eine formale Währungsrichtlinie für ein Family Office sollte festlegen: die aktiv zu bewirtschaftenden Währungen, die Absicherungsquoten-Bandbreiten für jede (typischerweise 50 bis 100 % für operative Verbindlichkeiten, geringer für Investitionsaktiva), die zulässigen Instrumente (Kassageschäfte, Devisenterminkontrakte, FX-Optionen oder Cross-Currency-Swaps), die maximale Laufzeit einzelner Absicherungen sowie die Kreditqualitätsstandards für FX-Gegenparteien. Devisenterminkontrakte bleiben das meistgenutzte Instrument im Family-Office-FX-Management, da sie einfach, individuell gestaltbar und – im Gegensatz zu Optionen – ohne Prämie erhältlich sind. Allerdings können Terminkontrakte bei bestimmten Gegenpartei-Vereinbarungen eine Mark-to-Market-Barausgleichspflicht oder Marginleistungen erfordern, die selbst zu Liquiditätsanforderungen zum ungünstigsten Zeitpunkt führen können. Familien, die grosse USD/GBP-Bewegungen während der britischen Gilts-Krise im September 2022 erlebten – das Pfund verlor in einer einzigen Woche rund 5 % gegenüber dem Dollar –, mussten unerwartete Barsicherheiten für ihre rollierenden Terminpositionen genau dann aufbringen, als andere Portfoliopositionen ebenfalls unter Druck standen.

Für operative Währungen – Fremdwährungsbedarf für spezifische, bekannte Ausgaben innerhalb von 12 Monaten – ist ein natürliches Hedging über lokal geführte Fremdwährungskonten, die im Voraus aufgefüllt werden, oft effizienter als derivative Absicherung. Eine Familie, die EUR-Schulgebühren, EUR-Liegenschaftskosten und EUR-Gehälter bezahlt, könnte schlicht ein EUR-Betriebskonto führen, das vierteljährlich aus dem primären CHF-Konto gespiesen wird – und so Transaktionskosten sowie die Komplexität des Hedge-Rollovers für planbare Ausgaben eliminiert.

Steuerliche Implikationen für Treasury-Gesellschaften unter BEPS Pillar Two

BEPS Pillar Two, das einen globalen Mindesteffektivsteuersatz von 15 % für multinationale Unternehmensgruppen mit einem konsolidierten Jahresumsatz von über 750 Millionen EUR einführt, trifft die meisten Family Offices nicht direkt nach dem Umsatzschwellenwert. Familien, die Treasury-Holdinggesellschaften, Finanzierungssubsidiäre oder Cash-Pooling-Gesellschaften in Niedrigsteuergebieten nutzen – Irland (12,5 % Regelsatz), Luxemburg (17 % für grössere Gesellschaften), Cayman Islands (0 %) oder Kanalinseln (0 bis 20 %) –, sollten ihre Strukturen jedoch im Licht der Qualified Domestic Minimum Top-up Tax (QDMTT) überprüfen, die eine wachsende Zahl von Ländern zur Umsetzung des OECD-Rahmens erlassen hat. Auch dort, wo Pillar Two nicht umsatzschwellenbedingt greift, ist der Richtungsdruck auf Niedrigsteuer-Treasury-Domizile unverkennbar: Der OECD-Fortschrittsbericht 2023 zur Pillar-Two-Implementierung stellte fest, dass 36 Jurisdiktionen konforme Gesetzgebung erlassen hatten oder dabei waren, dies zu tun. Familien, die Treasury-Strukturen überprüfen, sollten sicherstellen, dass die wirtschaftlichen Substanzanforderungen in der jeweiligen Jurisdiktion erfüllt sind – sowohl für bestehende Steuerpositionen als auch im Hinblick auf mögliche künftige Regulierung. BaFin und FINMA verfolgen die internationale Steuergesetzgebung zunehmend im Rahmen ihrer Aufsichtstätigkeit.

Das Treasury Policy Statement aufbauen

Das grundlegende Dokument für das Treasury-Management eines Family Office ist ein schriftliches Treasury Policy Statement (TPS), das vom übergeordneten Investment Policy Statement klar getrennt ist. Ein wirksames TPS umfasst sechs Elemente: (1) eine Definition liquider Mittel und einer Mindestliquiditätsquote in Prozent des Gesamtvermögens oder als absoluter Betrag; (2) die zugelassenen Instrumente für jede Tranche des Liquiditätswasserfalls mit expliziten Ausschlüssen; (3) Counterparty-Konzentrationslimiten nach Institut und Instrumenttyp; (4) Währungsmanagement-Ziele, zugelassene Instrumente und Absicherungsquoten-Bandbreiten; (5) Reporting-Anforderungen und Überprüfungsfrequenz; sowie (6) die Delegation von Entscheidungsbefugnissen – mit klarer Festlegung, welche Entscheidungen die Zustimmung des Familienprinzipals erfordern und welche der Staff-Diskretion überlassen bleiben. Das TPS sollte jährlich überprüft und aktualisiert werden, wenn sich das Liquiditätsprofil der Familie wesentlich verändert – etwa nach einem Liquiditätsereignis, einer deutlichen Erhöhung der Private-Markets-Quote oder einer Änderung des geographischen Footprints der Familie. Familien, die FATCA-Meldepflichten unterliegen oder unter dem Common Reporting Standard (CRS) offenlegungspflichtig sind, sollten sicherstellen, dass neue Depot- oder Bankbeziehungen vor der Übertragung von Mitteln in einer CRS-konformen Weise dokumentiert sind – und nicht erst im Nachhinein.

Ein Treasury Policy Statement ist kein Compliance-Dokument. Es ist ein Entscheidungsrahmen, der die Familie vor Ad-hoc-Entscheidungen unter Zeitdruck schützt – genau dann, wenn Fehler am teuersten sind.

Treasury-Management als strategische Funktion

Treasury-Management im Family Office steht an der Schnittstelle von Anlagepolitik, operativem Risikomanagement, Steuerplanung und regulatorischer Compliance. Familien, die es konsequent betreiben – mit gestaffelten Direktpositionen in Staatsanleihen, diversifizierten Verwahrstellen-Beziehungen, formalen Währungsrichtlinien und klar dokumentierten Entscheidungskompetenzen –, erzielen mit ihren liquiden Mitteln nicht zwingend dramatisch höhere Renditen. Was sie erreichen, ist die Elimination unnötiger Risiken mit asymmetrischem Verlustpotenzial – und die Gewissheit, dass Liquidität verfügbar ist, wenn Private-Market-Opportunitäten oder familiäre Verpflichtungen sie erfordern. Diese Gewissheit, das eigentliche Ziel jeder Treasury-Funktion, ist erheblich mehr wert als die Renditedifferenz zwischen Geldmarktfonds und direkten Staatsanleihen.